受國際地緣政治沖突等多重因素影響，國際油脂價格重心整體上移。近期，在當前進口大豆偏少、供應緊縮以及后期到港大豆增多、供應邊際寬松的預期下，國內油粕面臨著低庫存、高基差的市場格局。

“當前豆粕的高基差主要是由于短期供應緊張而預期供應改善造成的，短期供應緊張導致現貨價格在9月、10月持續上漲，而預期供應改善導致豆粕2301合約大幅貼水現貨，最終造成了豆粕當前歷史性的高基差。”國泰君安期貨分析師傅博表示。

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據期貨日報記者了解，目前國內豆粕現貨基差報+1200元/噸左右，依舊處于歷史性高位，而豆粕庫存不足20萬噸，創下年內新低。高基差、低庫存格局持續推高豆粕價格。

“國內生豬養殖利潤不佳、豆粕需求偏弱，加上美豆供需依舊緊張，今年國內大豆進口盤面利潤較差，導致國內大豆采購進度偏慢，采購數量偏低。目前國內12月至明年1月船期的大豆采購進度依舊偏慢。12月船期大豆采購進度為40%，明年1月船期大豆采購進度為15%。但明年2—3月的巴西大豆采購進度較好。”新湖期貨油脂油料分析師陳燕杰說。

據傅博介紹，豆粕低庫存和高基差格局是在國內壓榨企業8月、9月、10這三個月大豆采購量偏少，而國內飼料需求略好于預期的情況下造成的，有大豆的壓榨企業都有不錯的收益；中游貿易商和下游飼料企業如果前期在低基差的時候建立了一定的庫存豆粕，則相對影響不大，甚至會有不錯的收益；但是如果一直采用隨用隨買策略，則在9月中旬以后會比較被動。

基于此，進口大豆壓榨利潤結構出現嚴重分化——即期套保利潤出現深度虧損，而按照現貨月基差銷售的榨利則相對豐厚。

“一方面，不少壓榨企業在10月底11月初缺大豆；另一方面，由于遠期盤面壓榨利潤還是偏差，而且CBOT大豆和升貼水都處于偏高位置，導致壓榨企業的遠期大豆采購進度還是很慢。而國內方面，市場預期國內豆粕和豆油偏緊基本面將出現改善，而且也對南美大豆豐產的風險有所計價，這使得豆粕和豆油2305合約均大幅貼水2301合約。外強內弱情況下，造成遠期榨利不佳。”傅博表示。

在中泰期貨研究所植物油首席分析師史恒昱看來，目前的壓榨利潤結構分化表面上看是前期背對背套保利潤持續維持較大倒掛幅度導致買船偏少、現貨月和近月供不應求導致的，而本質上的原因，主要是由于國內油脂油料產業交易風格的變換。他解釋說，近幾年來，由于外部環境對油脂油料盤面行情持續擾動和宏觀對單邊價格波動的主導型日益增強，越來越多的產業交易者將經營的核心標的從一口價轉換為基差，而且為了避免遠期的不確定性，交易主要聚焦在近月基差。所以這就導致國內現貨市場供需基本面的變化，幾乎全部兌現在了基差的變化上。

“最近幾個月，國內油料供給整體緊張、油脂和蛋白庫存都處于歷史同期低位。需求端，油脂保持相對剛性消費，而粕類的合同成交和提貨量受養殖利潤拉動持續處于偏高水平，導致基差上漲。由于現貨端對價格的上漲速度接受能力有限，所以基差的快速上漲，一方面是通過現貨價格的小幅上漲，另一方面就是盤面價格上漲幅度偏小甚至走弱來實現的，這就造成了盤面壓榨利潤虧損、現貨榨利高企。而這個現象的出現，也進一步造成保守套保的企業持續無法買船，前期鎖定了合同的企業有機會兌現榨利的正反饋。”史恒昱表示。

對于后市，傅博表示，考慮到國內11月和12月大豆到港量充足，隨著11月中旬以后大豆開始集中到港，豆粕低庫存和高基差的局面預計將在11月底、12月初迎來改善。不過，他表示，由于遠期盤面榨利存在偏差，壓榨企業大豆采購進度仍慢，目前來看明年1月和2月的大豆采購量仍然偏少，所以豆粕基差會從超高水平回落，但是暫時還看不到國內豆粕庫存大幅回升以及豆粕基差轉負的跡象。

陳燕杰同樣認為，隨著11月大豆陸續到港及壓榨，豆粕供給逐漸增加，國內豆粕高基差預計開始回落，12月基差將進一步下行。目前美豆盤面榨利較差，訂船偏慢，可能令國內2—3月大豆到港再度偏低。

“對于后期走勢，主要還看供給端的變化，即產地庫存壓力的增加和釋放以及短期內國儲大豆投放的節奏和總量。另外，今年元旦之前，隨著2301合約臨近交割，期現回歸的套利交易將使油粕近月基差都將被逐漸抹平，屆時壓榨利潤結構將可能出現一定程度的回歸。”史恒昱說。

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