可用于消費(fèi)的潛在儲(chǔ)蓄規(guī)模約為7.55萬(wàn)億元。然而，疫情擾動(dòng)、收入預(yù)期、高債務(wù)水平和超額儲(chǔ)蓄分配不均，將影響超額儲(chǔ)蓄向消費(fèi)轉(zhuǎn)化的規(guī)模。

疫情暴發(fā)后，由于消費(fèi)下降等多重因素的影響，居民儲(chǔ)蓄大幅上升。尤其是2022年，居民儲(chǔ)蓄增長(zhǎng)明顯。Wind數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)居民存款總額從2021年末的103.3萬(wàn)億元上升至2022年末的120.3萬(wàn)億元，增幅高達(dá)17.4%，明顯高于經(jīng)濟(jì)正常時(shí)期的水平。展望2023年，全球經(jīng)濟(jì)將面臨較大下行壓力，外需也將面臨挑戰(zhàn)。因此，如何挖掘內(nèi)需潛力，促進(jìn)消費(fèi)回升是2023年經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升的關(guān)鍵。超額儲(chǔ)蓄為消費(fèi)回升提供了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。當(dāng)前超額儲(chǔ)蓄規(guī)模有多少？向消費(fèi)轉(zhuǎn)化面臨哪些困難？如何應(yīng)對(duì)這些困難？這是本文要回答的問(wèn)題。

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一、超額儲(chǔ)蓄測(cè)算

近期部分研究機(jī)構(gòu)對(duì)超額儲(chǔ)蓄規(guī)模也做了一些研究，但分歧較大，超額儲(chǔ)蓄規(guī)模測(cè)算結(jié)果主要集中在10.5萬(wàn)億元至26.25萬(wàn)億元?，F(xiàn)有研究對(duì)超額儲(chǔ)蓄的測(cè)算主要有兩種方法，一種是線性外推法，另一種是指數(shù)外推法，然而這兩種方式都有缺陷。影響居民儲(chǔ)蓄規(guī)模變化的因素較多，包括居民可支配收入、貨幣供應(yīng)量、宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、房地產(chǎn)形勢(shì)等。再加上疫情沖擊對(duì)上述因素的影響較大，通過(guò)對(duì)居民儲(chǔ)蓄進(jìn)行簡(jiǎn)單外推并作為基準(zhǔn)測(cè)算超額儲(chǔ)蓄并不準(zhǔn)確。筆者認(rèn)為，從居民儲(chǔ)蓄傾向的角度測(cè)算超額儲(chǔ)蓄可能更為合理。

從居民儲(chǔ)蓄傾向來(lái)看，2013年以來(lái)居民儲(chǔ)蓄傾向變化較大，2014-2018年均在20%以下，然而自2019年開始出現(xiàn)明顯上升。這可能與宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)以及市場(chǎng)預(yù)期變化高度相關(guān)。綜合近年來(lái)儲(chǔ)蓄傾向情況，20%可能是儲(chǔ)蓄傾向的基準(zhǔn)水平。假設(shè)2019年以來(lái)儲(chǔ)蓄傾向?yàn)?0%，則2019-2022年累計(jì)超額儲(chǔ)蓄規(guī)模為10.8萬(wàn)億元。超額儲(chǔ)蓄的來(lái)源主要有三個(gè)：一是居民購(gòu)房減少。2021年全國(guó)商品房銷售額為18.2萬(wàn)億元，2022年1-11月為11.9萬(wàn)億元，下降6.3萬(wàn)億元。假設(shè)首付比例為40%，則因購(gòu)房減少產(chǎn)生的超額儲(chǔ)蓄額約為2.5萬(wàn)億元。二是理財(cái)產(chǎn)品和基金回流，規(guī)模約為2萬(wàn)億元。三是消費(fèi)下降。超額儲(chǔ)蓄中剔除購(gòu)房減少以及理財(cái)產(chǎn)品和基金回流的部分，剩余部分即為因消費(fèi)下降產(chǎn)生的超額儲(chǔ)蓄，金額約為6.3萬(wàn)億元。

從趨勢(shì)來(lái)看，隨著房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)入新常態(tài)，商品房銷售很難回升至2021年的水平，因購(gòu)房減少產(chǎn)生的超額儲(chǔ)蓄也很難再回流至房地產(chǎn)市場(chǎng)。這部分超額儲(chǔ)蓄要么流向消費(fèi)，要么繼續(xù)以超額儲(chǔ)蓄的形式存在，要么流向理財(cái)產(chǎn)品和基金。鑒于2023年經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和金融市場(chǎng)將出現(xiàn)改善，因理財(cái)產(chǎn)品和基金產(chǎn)生的超額儲(chǔ)蓄將重新回流至金融市場(chǎng)，而不會(huì)用于消費(fèi)，假設(shè)因購(gòu)房減少產(chǎn)生的超額儲(chǔ)蓄有一半流向金融市場(chǎng)，剩余一半流向消費(fèi)市場(chǎng)，則可用于消費(fèi)的潛在儲(chǔ)蓄規(guī)模約為7.55萬(wàn)億元。

二、超額儲(chǔ)蓄向消費(fèi)轉(zhuǎn)化面臨的困難

(一)疫情擾動(dòng)仍然存在

疫情防控政策優(yōu)化以來(lái)，國(guó)內(nèi)疫情在經(jīng)歷感染高峰后已進(jìn)入平穩(wěn)階段。據(jù)國(guó)家衛(wèi)健委介紹，近期全國(guó)發(fā)熱門診的診療量大幅下降，發(fā)熱門診高峰已經(jīng)過(guò)去。然而，由于奧密克戎毒株形成的免疫時(shí)間相對(duì)較短，再加上隨著境內(nèi)外人員往來(lái)的增加國(guó)外新流行的毒株也可能影響國(guó)內(nèi)疫情形勢(shì)，2023年仍可能出現(xiàn)第二次流行。雖然第二次流行的影響很可能大幅低于第一次，但疫情仍將對(duì)居民出行和消費(fèi)場(chǎng)景造成擾動(dòng)，服務(wù)消費(fèi)恢復(fù)至正常水平仍然存在難度。另外，疫情因素也將繼續(xù)影響消費(fèi)者預(yù)期，預(yù)防性儲(chǔ)蓄很難出現(xiàn)明顯下降，進(jìn)而影響消費(fèi)復(fù)蘇。

(二)收入預(yù)期提振存在難度

2023年中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨一系列有利因素：一是疫情防控政策優(yōu)化后人員和物流正?；瑸榻?jīng)濟(jì)復(fù)蘇創(chuàng)造了有利條件；二是隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)，新經(jīng)濟(jì)蓬勃發(fā)展；三是宏觀經(jīng)濟(jì)政策持續(xù)發(fā)力，為經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升提供保證。然而，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇也面臨一系列挑戰(zhàn)。一是三年疫情給宏觀經(jīng)濟(jì)造成了永久性損傷，部分經(jīng)濟(jì)主體退出經(jīng)營(yíng)，經(jīng)濟(jì)主體資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)需要時(shí)間。二是全球經(jīng)濟(jì)面臨較大下行壓力，外需可能出現(xiàn)走弱。三是美聯(lián)儲(chǔ)仍將繼續(xù)加息，并且利率維持在較高水平的時(shí)間可能更長(zhǎng)，進(jìn)而限制國(guó)內(nèi)貨幣政策的空間。鑒于上述，經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)快速大幅回升存在較大難度，收入預(yù)期在短時(shí)間內(nèi)也很難出現(xiàn)明顯改善，進(jìn)而影響超額儲(chǔ)蓄向消費(fèi)轉(zhuǎn)化的規(guī)模。

(三)高債務(wù)掣肘消費(fèi)復(fù)蘇

當(dāng)前中國(guó)居民杠桿率已經(jīng)較高。根據(jù)《全國(guó)住房公積金2021年年度報(bào)告》顯示，截至2021年末中國(guó)居民個(gè)人住房貸款余額為6.9萬(wàn)億元。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2022年末，住戶貸款總額為74.9萬(wàn)億元。兩相加總當(dāng)前居民債務(wù)總額已經(jīng)高達(dá)81.8萬(wàn)億元。因此，2022年中國(guó)居民杠桿率已經(jīng)升至67.6%。橫向比較來(lái)看，中國(guó)居民杠桿率不僅已經(jīng)大幅超過(guò)新興經(jīng)濟(jì)體，而且已經(jīng)與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體十分接近。國(guó)際清算銀行的數(shù)據(jù)顯示，截至2022年上半年末，美國(guó)居民杠桿率最高(75.6%)，其次是日本(69%)、歐元區(qū)(58.7%)。居民杠桿率對(duì)消費(fèi)的影響存在閾值效應(yīng)。當(dāng)前中國(guó)居民杠桿率可能已經(jīng)超過(guò)閾值水平。較高的債務(wù)水平也將給消費(fèi)復(fù)蘇帶來(lái)不利影響。

(四)儲(chǔ)蓄分配不均抑制消費(fèi)潛力釋放

雖然當(dāng)前預(yù)防性儲(chǔ)蓄規(guī)模較大，然而這些儲(chǔ)蓄分布并不均衡。招商銀行2021年年報(bào)顯示，截至2021年末招商銀行零售客戶共有1.73億戶(含借記卡和信用卡客戶)，總資產(chǎn)余額10.76萬(wàn)億元。其中，金葵花及以上客戶(指在招行月日均總資產(chǎn)在50萬(wàn)元及以上的零售客戶)367.20萬(wàn)戶，總資產(chǎn)余額8.84萬(wàn)億元。也就是說(shuō)，人數(shù)占比僅2.12%的金葵花及以上客戶人均資產(chǎn)高達(dá)240.64萬(wàn)元，擁有的總資產(chǎn)占招行全部零售客戶總資產(chǎn)的82%。招商銀行的數(shù)據(jù)從側(cè)面說(shuō)明當(dāng)前超額儲(chǔ)蓄分布并不均衡，即高收入人群占有大部分超額儲(chǔ)蓄，而低收入人群擁有的超額儲(chǔ)蓄比例偏低。由于高收入人群消費(fèi)傾向較低，新增的超額儲(chǔ)蓄很難轉(zhuǎn)化為消費(fèi)。低收入人群雖然消費(fèi)傾向較高，但超額儲(chǔ)蓄較少，向消費(fèi)轉(zhuǎn)化的潛力也相對(duì)有限。因此，超額儲(chǔ)蓄分配不均也將影響其向消費(fèi)轉(zhuǎn)化的規(guī)模。

三、對(duì)策建議

(一)采取多種方式刺激消費(fèi)復(fù)蘇

當(dāng)前，居民消費(fèi)尚未恢復(fù)至正常水平，仍需要加大對(duì)消費(fèi)的支持力度，促進(jìn)消費(fèi)盡快復(fù)蘇。一是鼓勵(lì)各地區(qū)增加消費(fèi)券發(fā)放。發(fā)放消費(fèi)券可以帶動(dòng)居民額外消費(fèi)增加，擴(kuò)大全社會(huì)消費(fèi)支出規(guī)模。消費(fèi)回升又可以促使企業(yè)加大投資，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)更大幅度增長(zhǎng)。在發(fā)放對(duì)象上，消費(fèi)券應(yīng)更多發(fā)給中低收入群體，以最大限度發(fā)揮消費(fèi)券的乘數(shù)效應(yīng)。二是鼓勵(lì)汽車消費(fèi)。汽車產(chǎn)業(yè)具有產(chǎn)業(yè)鏈長(zhǎng)、關(guān)聯(lián)度高、帶動(dòng)性強(qiáng)的特點(diǎn)，對(duì)于促進(jìn)消費(fèi)復(fù)蘇以及增加就業(yè)具有重要作用。可通過(guò)發(fā)放汽車消費(fèi)補(bǔ)貼、信貸支持以及減征車輛購(gòu)置稅等多種方式加大汽車消費(fèi)支持力度。三是促進(jìn)高收入群體增加消費(fèi)。高收入群體超額儲(chǔ)蓄較多，其消費(fèi)復(fù)蘇主要受限于消費(fèi)場(chǎng)景。應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)市內(nèi)免稅店建設(shè)力度，通過(guò)多種方式促進(jìn)高端消費(fèi)盡快復(fù)蘇。四是發(fā)掘農(nóng)村消費(fèi)潛力。隨著農(nóng)村居民生活水平的逐步提高以及農(nóng)村物流基礎(chǔ)設(shè)施網(wǎng)絡(luò)的不斷完善，農(nóng)村消費(fèi)潛力巨大。應(yīng)充分挖掘農(nóng)村消費(fèi)潛力，激發(fā)農(nóng)村消費(fèi)活力，做大做強(qiáng)農(nóng)村消費(fèi)市場(chǎng)。農(nóng)村消費(fèi)復(fù)蘇有望成為拉動(dòng)全國(guó)消費(fèi)復(fù)蘇重要的邊際力量。

(二)降低利率水平

2023年是經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升的關(guān)鍵之年，確保經(jīng)濟(jì)增速回升至5%以上對(duì)于提振市場(chǎng)信心、穩(wěn)定外資以及推動(dòng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入良性循環(huán)至關(guān)重要。當(dāng)前貨幣政策仍有較大空間。相比于結(jié)構(gòu)性貨幣政策，總量型貨幣政策同樣重要。2023年可擇機(jī)降低利率水平。降息的作用有以下三個(gè)方面：一是可以降低經(jīng)濟(jì)主體的債務(wù)負(fù)擔(dān)，刺激消費(fèi)和投資復(fù)蘇。二是為股市上行創(chuàng)造貨幣條件，不僅可以改善企業(yè)融資環(huán)境，而且能夠增加居民財(cái)產(chǎn)性收入。三是改善市場(chǎng)預(yù)期，提振消費(fèi)者信心。以上均有利于促進(jìn)超額儲(chǔ)蓄向消費(fèi)的轉(zhuǎn)化。需要說(shuō)明的是，降息的確可能造成通脹上行。然而，考慮到當(dāng)前通脹水平并不高，即便通脹出現(xiàn)一定上行也不會(huì)帶來(lái)過(guò)高的經(jīng)濟(jì)成本。央行也可以根據(jù)實(shí)際情況相機(jī)抉擇對(duì)貨幣政策進(jìn)行調(diào)整，以確保通脹率處于合理區(qū)間。

(三)加大對(duì)居民部門的支持力度

疫情后全球主要經(jīng)濟(jì)體應(yīng)對(duì)沖擊的宏觀經(jīng)濟(jì)政策有所不同。財(cái)政政策方面，美國(guó)除了向企業(yè)部門提供支持以外，還向居民部門進(jìn)行了大量轉(zhuǎn)移支付，令居民收入不降反升，這是美國(guó)經(jīng)濟(jì)能夠?qū)崿F(xiàn)消費(fèi)和經(jīng)濟(jì)快速?gòu)?fù)蘇的重要原因。而國(guó)內(nèi)財(cái)政政策實(shí)施的重點(diǎn)在于保市場(chǎng)主體，對(duì)居民部門支持力度相對(duì)較弱。上述政策思路雖然可以最大限度降低疫情對(duì)于供給側(cè)的影響，但對(duì)需求側(cè)復(fù)蘇作用有限，這又會(huì)反作用于供給側(cè)，給企業(yè)經(jīng)營(yíng)帶來(lái)更大壓力。因此，在宏觀經(jīng)濟(jì)政策的設(shè)計(jì)上可以考慮加大對(duì)居民部門的支持力度。未來(lái)應(yīng)階段性降低以工資性收入為主的居民個(gè)人所得稅，加大個(gè)人所得稅抵扣力度，尤其是房貸較多家庭的抵扣力度。另外，可嘗試針對(duì)中低收入人群實(shí)施一定規(guī)模的轉(zhuǎn)移支付，提高社會(huì)保障水平，進(jìn)而降低居民儲(chǔ)蓄傾向，提振消費(fèi)信心。

標(biāo)簽： 農(nóng)村消費(fèi) 貨幣政策 金融市場(chǎng)