陸金所是什么？不同的人有不同的看法，有人說是搞P2P的；有人說是個(gè)放貸的，利息還挺高的那種；有人說，賣理財(cái)產(chǎn)品的。

外界對(duì)于陸金所不同的印象源自于其業(yè)務(wù)的更迭。

起初，陸金所確實(shí)是網(wǎng)貸平臺(tái)，后來也涉足了P2P和財(cái)富管理，在轟轟烈烈的P2P清退運(yùn)動(dòng)之后，陸金所開始步入深化金融科技應(yīng)用的時(shí)代，并于2019年8月開始不再提供P2P產(chǎn)品。

(相關(guān)資料圖)

帶著金融科技的故事，以及外界賦予的“金融科技巨頭”的定位，陸金所開始赴美上市之旅。高級(jí)的頭銜終究擋不住中概股下跌的大背景。

不到三年的時(shí)間里，陸金所股價(jià)嘩啦啦地往下跌，最高跌幅超過90%，截至2月13日，股價(jià)較上市初期下跌超過70%，市值縮水超過250億美元，約合人民幣1704億元。

今年二月，因?yàn)槎喾皆颍懡鹚越榻B上市的方式，準(zhǔn)備在香港雙重上市。

陸金所在美股的下跌只有市場(chǎng)原因嗎？在最新的招股書里，陸金所的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)又發(fā)生了變化，金融科技的故事不動(dòng)聽了嗎？對(duì)經(jīng)營(yíng)情況影響幾何？在疫情背景下，陸金所過得怎么樣？本文將回答這些問題。

01 下跌不能只怪市場(chǎng)

2020年，在美上市時(shí)，陸金所的招股書將其主營(yíng)業(yè)務(wù)分為兩個(gè)部分：零售信貸和財(cái)富管理，分別基于“平安普惠”和“陸金所”開展。

兩項(xiàng)業(yè)務(wù)分別對(duì)應(yīng)的是放貸和賣理財(cái)產(chǎn)品。

其中，放貸款又分為兩種，表內(nèi)和表外。

表內(nèi)貸款一般是由自己所能控制的信托、小額貸款公司、消費(fèi)金融公司提供資金，主要是賺取利差，也就是凈利息收入。表外貸款的資金來源一般是銀行或者其他金融機(jī)構(gòu)，陸金所則更加像助貸，收取服務(wù)費(fèi)和貸后的管理費(fèi)用，可以將其定位為資金中介。

再加上一些業(yè)務(wù)會(huì)引入擔(dān)保公司，相比于P2P，零售信貸的模式更加穩(wěn)健、安全。有評(píng)價(jià)稱陸金所商業(yè)模式的一大特點(diǎn)就是在不直接承受大量信用風(fēng)險(xiǎn)（貸款人無法按時(shí)全額償還貸款的風(fēng)險(xiǎn)）的情況下，將機(jī)構(gòu)貸款人與借款人聯(lián)系起來。

賣理財(cái)產(chǎn)品就是代銷銀行理財(cái)產(chǎn)品、資管計(jì)劃、基金、信托，并收取相應(yīng)的費(fèi)用，完全不需要承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。

陸金所將表外貸款相關(guān)的收入和賣理財(cái)產(chǎn)品產(chǎn)生的收入合稱為基于技術(shù)平臺(tái)的收入。

對(duì)借款人進(jìn)行信用評(píng)分、評(píng)估其是否需要額外的增信措施、將合適的理財(cái)或者貸款產(chǎn)品精準(zhǔn)地營(yíng)銷給有需要的客戶……，基于技術(shù)平臺(tái)的這些收入和金融科技也算有點(diǎn)關(guān)系。

而這兩年多，陸金所的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)生了不小的變化，重心正在向以收取利差為主的表內(nèi)貸款傾斜。

招股書顯示，基于技術(shù)平臺(tái)的收入占比從2020年的79.2%降至2022年前9個(gè)月的51%，同期的凈利息收入占比從14.9%增至31.9%，擔(dān)保收入占比從1.2%提升至12.5%。

基于技術(shù)平臺(tái)的收入，不只是比重下降，收入規(guī)模也處于收縮當(dāng)中，從2020年的412.2億元降到382.9億元，2022年前9個(gè)月再次下滑20.7%。

偏向于賺取利差和擔(dān)保費(fèi)，是陸金所的趨勢(shì)，也會(huì)對(duì)陸金所產(chǎn)生兩方面的影響。

一方面是陸金所承擔(dān)的信貸風(fēng)險(xiǎn)更高，另一方面是影響外界對(duì)于陸金所的定位。

當(dāng)然，不是放自己的貸款或者提供擔(dān)保，就應(yīng)用不到那些評(píng)分、模型。只是賺取利差承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、以擔(dān)保作為增信措施，更偏傳統(tǒng)的金融業(yè)務(wù)模式。

實(shí)際上，一些擔(dān)保機(jī)構(gòu)、銀行，也在進(jìn)化，也會(huì)應(yīng)用“金融科技”的手段對(duì)借款人進(jìn)行畫像、評(píng)分等等來進(jìn)行風(fēng)控。

這樣一來，陸金所的“特色”就失色了，也更容易被外界定位為傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)。

眾所周知，銀行類的金融機(jī)構(gòu)在資本市場(chǎng)上并不受歡迎，在A股破凈更是常態(tài)，很多投資者都是抱著拿股息當(dāng)養(yǎng)老股的心態(tài)，并不指望獲取資本利得。

在這種投資思維之下，陸金所股價(jià)下跌，也就不能只怪中概股的環(huán)境不好了。

02 收縮不能只怪疫情

2022年前9個(gè)月，陸金所收入457.97億元，同比下降0.45%，基本穩(wěn)住了局面。

而從貸款角度來看，陸金所處于收縮狀態(tài)。

2022年前9個(gè)月，陸金所新增貸款4176億元，其中第三季度的新增貸款同比減少約30%，導(dǎo)致貸款余額自上市以來首次出現(xiàn)了下滑：截至2022年9月底，陸金所賦能的貸款余額為6365億元，相比2021年底，降了3.7%。

業(yè)績(jī)低于一些機(jī)構(gòu)的預(yù)期，三季報(bào)披露后的次日，陸金所的股價(jià)就跌了20%。

陸金所董事長(zhǎng)趙容奭在第三季度的電話會(huì)議上表示，隨著公司變得謹(jǐn)慎，2022年的放貸量預(yù)計(jì)只有景氣年份的三分之二左右。

得出這一個(gè)結(jié)論的背景是尚不知曉四季度會(huì)有防疫政策方面的變化。招股書中，陸金所更新了對(duì)第四季度的判斷，依然不太樂觀：風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)出現(xiàn)了惡化，會(huì)對(duì)第四季度及全年的收入利潤(rùn)表現(xiàn)造成不利影響。

這個(gè)鍋，都應(yīng)該疫情或者防疫政策來背嗎？

陸金所一直強(qiáng)調(diào)其服務(wù)的貸款用戶為小微企業(yè)主，貸款類型為普惠型貸款。疫情之下，不少小微企業(yè)停業(yè)甚至倒閉，優(yōu)質(zhì)貸款對(duì)象減少，的確是陸金所收入和貸款規(guī)模下滑的重要原因。

而從行業(yè)數(shù)據(jù)來看，2022年9月末，兩個(gè)口徑的貸款余額相比2021年末均有所增長(zhǎng)，比如普惠型小微企業(yè)貸款余額從19.23萬億元增長(zhǎng)至23.16萬億元。

也就是說，陸金所的貸款規(guī)模收縮不能都怪疫情。

具體來看，收縮的是表外貸款：2022年前9個(gè)月新增2391億元，年化一下就是3188億元，比2020年和2021年都有大幅下降。

也就是撮合貸款這方面出了問題。

陸金所的新客增長(zhǎng)動(dòng)力不足，新增貸款人數(shù)量有所下滑。2021年，陸金所的活躍借款人增加了52.4萬人，2022年前9個(gè)月，增加了17.7萬人。

而新客數(shù)量增長(zhǎng)少，可能存在三方面的原因。

第一是陸金所自己說的變得更加謹(jǐn)慎，加強(qiáng)了客戶選擇。也就是在借款人的審核上更加嚴(yán)格。

第二是上文提到的銀行、金融機(jī)構(gòu)在資金利用率上的進(jìn)化，降低了陸金所這樣的機(jī)構(gòu)所提供服務(wù)的價(jià)值。

第三，借款人的綜合成本比較高。

關(guān)于表外貸款產(chǎn)生的收入，可以簡(jiǎn)化為收入=新增貸款規(guī)模×收取的綜合費(fèi)用率，這樣的模型。

按照這個(gè)模型，收入對(duì)應(yīng)的就是零售信貸賦能服務(wù)費(fèi)，也就是剔除賣理財(cái)產(chǎn)品的基于技術(shù)平臺(tái)的收入。通過計(jì)算零售信貸賦能服務(wù)費(fèi)與新增表外貸款的比值，我們發(fā)現(xiàn)，2022年前9個(gè)月，綜合費(fèi)用率的水平與2020年基本相當(dāng)，略高于2021年。

不管零售信貸賦能服務(wù)費(fèi)是否直接向貸款人收取，最終成本都在貸款人身上。

也就是說，雖然利率有所下降，但由于其他費(fèi)用的存在，借款人受益于利率下行的程度有限。

在環(huán)境不友好的2022年，陸金所沒有以價(jià)換量，而是在做大規(guī)模與做高轉(zhuǎn)換之間選擇了后者。

可惜，結(jié)果仍然不如意。

03 盈利復(fù)蘇不能只靠裁員

陸金所雖然沒有以規(guī)模為先，但貸款的質(zhì)量也并不圓滿。

可能是加強(qiáng)客戶選擇，對(duì)資產(chǎn)質(zhì)量的改善具有滯后效應(yīng)。截至2022年9月，陸金所的貸款質(zhì)量處于惡化當(dāng)中。

不管是表外貸款還是表內(nèi)貸款，陸金所有信貸風(fēng)險(xiǎn)敞口的貸款規(guī)模占比都在提升。2022年前9個(gè)月，新增貸款中，表外貸款和表內(nèi)貸款中有風(fēng)險(xiǎn)敞口的分別占比為21.24%和40.8%，較2020年分別增加了15個(gè)和30個(gè)百分點(diǎn)。

陸金所整體的信貸風(fēng)險(xiǎn)敞口，從2020年末的6.3%提升至2022年9月末的22.5%。

同時(shí)，陸金所的貸款，30天以上逾期率2020年還是2.0%，2022年9月末升至3.6%；90天以上逾期率從2020年的1.2%，上升至2022年9月末的2.1%。

貸款質(zhì)量變差，直接影響凈利潤(rùn)。

2022年前三季度，陸金所的凈利潤(rùn)為95.81億元，同比下降30.6%。

在三季度財(cái)報(bào)電話會(huì)上，趙容奭也曾對(duì)業(yè)績(jī)復(fù)蘇做出了展望，他認(rèn)為出現(xiàn)顯著改善的時(shí)間更有可能在2024年，而不是2023年。

2022年，陸金所做出了一些業(yè)務(wù)調(diào)整，也進(jìn)行了裁員縮減開支。2021年，陸金所有九萬三千多名員工，到2022年9月末，員工數(shù)量降至8.4萬。

這讓陸金所節(jié)省了一些人力成本。比如2022年前9個(gè)月，陸金所的雇員福利開支為116億元，比2021年同期，節(jié)省了4億元，減少的大部分是工資。

到第四季度，陸金所仍在繼續(xù)優(yōu)化員工，僅直銷團(tuán)隊(duì)就減少了近1.2萬名員工。

不過，節(jié)省的這幾億元和成本比起來就是毛毛雨。陸金所利潤(rùn)下滑最大的原因還是在信用減值。

和銀行一樣，貸款有風(fēng)險(xiǎn)敞口，就需要對(duì)貸款計(jì)提減值準(zhǔn)備。再加上擔(dān)保業(yè)務(wù)也讓陸金所承擔(dān)了更高的信用風(fēng)險(xiǎn)，整體的信用減值損失不斷增加。2022年前9個(gè)月，達(dá)到了103億元，占收入的比重為22.5%。

而貸款質(zhì)量下滑導(dǎo)致信用減值的惡循環(huán)，可能還沒有走到最壞的時(shí)候。

一方面，貸款余額中有信貸敞口的貸款余額占比還未出現(xiàn)回落。另一方面，大額無抵押貸款增幅明顯。

通常而言，無抵押貸款的風(fēng)險(xiǎn)更高。

招股書顯示，2022年前9個(gè)月，新增的貸款規(guī)模在30萬元以上的無抵押貸款，有1148億元，占總新增無抵押貸款的41.8%。2021年和2020年，比重分別為28.8%和20.2%。

敢給無抵押的小微企業(yè)放大額貸款，但愿這是出自對(duì)于其“金融科技”能力的信心，而非對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的漠視。

陸金所從美股到港股的兩年多時(shí)間，歷經(jīng)了從創(chuàng)新到傳統(tǒng)、從擴(kuò)張到收縮，以及盈利下滑，再加上中概股的處境，才是股價(jià)下跌的真相。

標(biāo)簽： 表外貸款 無抵押貸款 新增貸款