與絕大多數定增折價發行相反，川恒股份(002895.SZ)近日推出了一個發行底價遠高于二級市場股價的定增預案。

4月16日，川恒股份披露2022年非公開發行股票預案，計劃向35個不特定投資者競價發行不超過1億股股票，募集35億資金，投入三個磷酸和磷礦項目并補充流動資金和償還銀行貸款。

據其預案募集資金規模與擬最多發行股份測算，若要實現足額募資，川恒股份此輪定增的最低定增價格需要達到35.30元/股，但截至預案發布前一個交易日，其二級市場股價僅為24.25元。

考慮到定增普遍折價發行的現狀，川恒股份當前股價距離其完成融資目標最低發行價格，尚有40%~60%的待漲空間。

為何定增募資計劃設定的發行最低價格會高出二級市場股價4到6個漲停？21世紀經濟報道記者帶著疑問向川恒股份公司咨詢，其證券部工作人員表示，定增計劃尚處預案階段，距離實際落地仍有較長時間。言下之意是，其公司股價在未來一段時間將會大幅上漲，發行價與二級市場股價的價差會被削平。

35億募資頂格補血

川恒股份定增預案顯示，此輪募投金額合計35.29億元，扣除發行費用后將分別投入中低品位磷礦綜合利用生產 12 萬噸 / 年食品級凈化磷酸項目，10 萬噸 / 年食品級凈化磷酸項目和雞公嶺磷礦新建 250 萬噸 / 年采礦工程項目，剩余資金用于補充流動資金和償還銀行貸款。

公司擬募投項目將被用于配套或優先補給磷酸鐵產線原材料，磷酸鐵則被廣泛應用于磷酸鐵鋰電池生產前驅體原料。

從預案中披露的認購方式來看，該筆定增以定價基準日前20交易均價為基準折價80%，并通過競價方式選取不超過35位投資者，計劃發行股票數量則不超過1億股。

不過，若按預案前一交易日收盤價，參照不超過1億股的發行規模和80%發行折價率，川恒股份募集資金僅在20億元左右，距離35億擬定金額有四成以上缺口。

從五個募投項目來看，此輪定增中合計18.1億將被用于提升磷酸產能，7.1億將被用于磷礦開采工程，另有10億將被用于補充流動資金和償還銀行貸款，其占到擬募集資金總額的28.57%。

而根據2020年修訂的再融資新規，定增補充流動性和償還銀行貸款最多不得超過募集資金總額的30%。以此觀之，川恒股份此輪定增或屬“頂格補流”。

4月18日，有投資者提問，如果川恒股份定增35億達不到這個資金額度對新項目影響多大。

對此川恒股份則表示，募集資金到位后，若扣除發行費用后的實際募集資金凈額少于擬投入募集資金總額，公司將根據實際可使用募集資金數額，按照項目的輕重緩急等情況，調整并最終決定募集資金投入的優先順序及各項目的具體投資額，不足部分由公司以自籌資金解決。

依據以上說法，是否意味著公司可以在非滿額募資的情況下，仍然優先以10億資金補充流動性和償還銀行貸款，進而規避30%的定增募資用途限制？

記者征詢投行人士，該人士告訴記者，原則上企業不應該使用超過30%的募資金額補充流動性或償還銀行貸款，但在募資不達標的情況下，這種情況并沒有明文規定。

定增發行預案暗和發行底價大大高出二級市場股價，不僅意味著按預案足額融資存在巨大困難，更是對其再融資能力的一次極限測試。

“礦化一體”布局引發資金饑渴

川恒股份主營水產磷肥、消防用干粉等相關磷化工產品的生產銷售業務。

隨著磷酸鐵鋰作為新能源車電池正極材料被逐步推廣，川恒股份也開始啟動新能源行業轉型。

2021年9月，川恒股份與國軒控股集團有限公司達成戰略合作，共同規劃建設不低于50萬噸/年產能的電池用磷酸鐵生產線。同月，川恒股份與福泉市人民政府簽訂《投資項目合作協議》，建設“礦化一體新能源材料循環產業項目”，建設包括磷礦石選礦、硫鐵礦制酸、濕法磷酸、凈化磷酸、磷酸鐵等在內的全鏈條的新能源材料生產線。

從化工領域向上游資源拓展后，川恒股份“買買買”的進度開始快馬加鞭。

2021年2月，公司先后啟動收購雞公嶺磷礦、福泉新橋磷礦山，共涉及對價13.26億元；7月后又啟動甕安縣天一礦業，福麟礦業增資事宜，增資額分別為5.9億和5.1億，以及小壩磷礦收購等。2022年后又與國軒集團、欣旺達合資設立新能源產業鏈公司。

此輪募投項目中，川恒股份合計22萬噸/年食品級凈化磷酸項目均被用于配套或補給公司“10 萬噸/年電池用磷酸鐵項目”，兩項募投項目合計占金額18.1億元。

按照川恒股份的規劃，“礦化一體”項目將包含兩期項目，一期建設周期為2021年3月―2024年3月，投資45億元；二期建設周期為2024年―2026年，投資55億元。兩期工程計劃建成100萬噸/年電池用磷酸鐵生產線、20萬噸/年食品級凈化磷酸生產線、4萬噸/年電池用六氟磷酸鋰生產線。

公司巨額投入的背后，是磷化工企業大批量向含磷電池正極方向轉型的大潮。

2020年，云天化公告與多氟多共建六氟磷酸鋰及其他氟硅項目，拉開磷化企業與電池企業頻頻聯手序幕。

2020年10月，云天化宣布與華友鈷業聯手投建50萬噸/年磷酸鐵電池新材料前驅體及配套項目，預計投資73億元，其中10萬噸產能將于2022年年中投料產出。

今年2月，云天化公告與恩捷股份、億緯鋰能、華友控股聯手斥資500億打造云南玉溪產業集群，投資項目包括礦權，隔膜，正負極材料等電池全產業鏈環節。

除云天化之外，湖北宜化、興發集團也分別與寧德時代，華友鈷業合作相關磷酸鐵鋰電池前驅體產能。

相比其他磷化巨頭，川恒股份產量目標不低，但現有磷酸中間品產能不足，原料口缺難以自主，“補課”需求更強，步子也不得不邁得更大。

川恒股份一季報顯示，公司當前短期借款為6.08億，一年內到期的非流動性負債達到2.33億元，長期借款為12.84億元。

股價或成定增心病

4月19日，川恒股份股價上漲7.00%，以26.13元報收，動態市盈率達為30.65倍，大大高出其他磷化工巨頭。

云天化的動態市盈率為7.99倍，興發集團、湖北宜化動態市盈率分別為9.68倍和13.11倍，相比之下，川恒股份股價估值溢價驚人。

對此，國海證券指出，公司完成新橋磷礦山、雞公嶺磷礦采礦權收購，保障生產用磷礦石充足供應，主要產品景氣度提升，營收利潤創歷史新高，預計公司2022/2023/2024年歸母凈利潤分別為6.38、9.03、15.54億元。

受益于“礦化一體”布局，包括切入新能源領域帶來的良好預期，川恒股份的整體估值水準將遠高于同行。

但是業內人士認為，國海證券關于川恒股份高估值邏輯難以成立。實際上，前述磷化巨頭均有磷酸鐵鋰前驅體產能布局，川恒股份并沒有充足理由享受更高的估值溢價。

據深圳的一位資深專業投資人士分析，川恒股份過高的估值溢價決定了其在未來一段時間或將承受較大下行調整壓力。

由此觀之，川恒股份在未來數月內大幅上漲至增發預案最低發行價之上非常困難，低迷的股價將成為其定增難以消除的心病。

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